Ташкент, Узбекистан (UzDaily.uz) — Moody’s Ratings впервые присвоило Алмалыкскому горно-металлургическому комбинату (АГМК) долгосрочный корпоративный семейный рейтинг Ba2. Агентство также присвоило компании рейтинг вероятности дефолта Ba2-PD и базовую кредитную оценку ba3. Прогноз по рейтингу — стабильный.
При оценке АГМК Moody’s применило методологию для эмитентов, связанных с государством. Правительству Узбекистана принадлежит 98,7% акций комбината.
Рейтинг Ba2 учитывает самостоятельную кредитоспособность АГМК, суверенный рейтинг Узбекистана на уровне Ba2, высокую зависимость компании и государства в случае дефолта, а также высокую вероятность чрезвычайной государственной поддержки при финансовых затруднениях.
Одним из ключевых факторов оценки стало стратегическое значение АГМК для экономики страны. В 2025 году компания обеспечила 5% ВВП Узбекистана и 5,8% доходов государственного бюджета. На долю комбината пришлось 100% производства меди, 90% серебра и 20% золота в стране.
Moody’s также отметило вертикальную интеграцию АГМК, включающую добычу и переработку руды, плавку, рафинирование и химическое производство. Операционная диверсификация компании должна увеличиться после запуска рудника «Ёшлик-I». По ожиданиям АГМК, после выхода проекта на полную мощность с 2029 года совокупное производство меди примерно удвоится, а производство золота увеличится примерно на 70%.
Компания также располагает значительными запасами и длительным расчетным сроком эксплуатации основных активов. Для рудника «Калмакыр» этот показатель составляет 90 лет, для проекта «Ёшлик-I» — 48 лет. Оценка основана на национальной классификации запасов и оценке минеральных ресурсов по стандарту JORC от февраля 2023 года.
Кредитные показатели АГМК на конец 2025 года Moody’s оценило как устойчивые. Скорректированное агентством соотношение валового долга к EBITDA составляло 1,8x, а отношение EBITDA за вычетом капитальных затрат к процентным расходам — 5,1x.
При этом Moody’s ожидает умеренного ухудшения показателей по мере реализации масштабной инвестиционной программы.
Среди факторов, ограничивающих кредитную оценку, агентство выделило концентрацию деятельности в Алмалыкском районе Ташкентской области. В 2025 году около 80% производства меди и золота приходилось на рудник «Калмакыр». Кроме того, показатели компании чувствительны к колебаниям цен на металлы и обменного курса доллара к узбекскому суму.
Значительные инвестиционные расходы потребуют привлечения нового долга и создают риски реализации проекта расширения «Ёшлик-I».
Дополнительное давление на ликвидность оказывают дивидендные выплаты. При этом государство скорректировало требования к дивидендам с учетом инвестиционных потребностей и обслуживания долга, а АГМК разрабатывает новую дивидендную политику, предусматривающую привязку выплат к уровню долговой нагрузки. Ее утверждение планируется к 2027 году.
Moody’s также отметило формирование новых политик компании в области дивидендов, управления долгом и ликвидностью.
Агентство ожидает, что эти меры позволят усилить финансовую дисциплину. Сам АГМК установил целевой показатель чистого долга к EBITDA на уровне 2,5x на период инвестиционного цикла до 2030 года.
Высокая вероятность чрезвычайной государственной поддержки учитывает льготное финансирование со стороны контролируемых государством организаций.
В частности, Фонд реконструкции и развития предоставил АГМК кредиты на $459 млн со ставками 2,25–5% и сроками погашения от пяти до 15 лет. Поддержка также включает государственные гарантии по части задолженности и капитализацию стратегических проектов. В 2024 году около 12 трлн сумов долга компании были конвертированы в капитал.
Дополнительным фактором Moody’s считает внутренние соглашения о поставках продукции. Агентство по драгоценным металлам Центрального банка Узбекистана в 2025 году приобрело 94% золота и 100% серебра АГМК по ценам, привязанным к ориентирам London Bullion Market Association (LBMA).
В части ESG Moody’s присвоило АГМК показатель влияния кредитного риска ESG CIS-2, указав, что совокупное влияние ESG-факторов на рейтинг является несущественным.
Профиль корпоративного управления компании оценен на уровне G-3. Такая оценка отражает ожидание принятия сбалансированной финансовой политики и взвешенного подхода к управлению ликвидностью.
Стабильный прогноз отражает ожидание Moody’s, что операционные и финансовые показатели АГМК, его кредитные показатели и ликвидность не претерпят существенного ухудшения. Прогноз также учитывает ожидание сохранения высокой вероятности государственной поддержки компании.
Повышение рейтинга АГМК возможно в случае повышения суверенного рейтинга Узбекистана при отсутствии существенного ухудшения показателей компании и снижения вероятности государственной поддержки.
Базовая кредитная оценка может быть повышена при существенном улучшении операционной диверсификации и ликвидности, более консервативной политике управления ликвидностью и устойчивом поддержании валового долга к EBITDA ниже 2,0x и отношения EBITDA за вычетом капитальных затрат к процентным расходам выше 4,5x.
Понижение рейтинга возможно в случае снижения суверенного рейтинга Узбекистана либо существенного ухудшения операционных и финансовых показателей АГМК.
Moody’s может пересмотреть базовую кредитную оценку в сторону понижения, если валовой долг к EBITDA устойчиво превысит 3,0x, а отношение EBITDA за вычетом капитальных затрат к процентным расходам устойчиво снизится ниже 2,5x.
