Ташкент, Узбекистан (UzDaily.uz) — Международное рейтинговое агентство Fitch Ratings 3 ноября 2026 года впервые присвоило АО «Национальные электрические сети Узбекистана» (НЭСУ) долгосрочный рейтинг дефолта эмитента на уровне «BB» с позитивным прогнозом.
Рейтинг приравнен к суверенному рейтингу Узбекистана, который также находится на уровне «BB» с позитивным прогнозом. Об этом сообщает Fitch Ratings.
Главным основанием для приравнивания к суверенному рейтингу агентство называет долю долга, гарантированного государством. Около 90% долга компании на конец 2025 года и первого полугодия 2026 года обеспечено государственными гарантиями или предоставлено государством.
В основном это кредиты международных финансовых институтов. Fitch ожидает, что эта доля останется выше 75% как минимум до 2028 года, даже если часть новых инвестпроектов будет финансироваться без гарантий. Если она опустится ниже 75%, агентство может изменить подход к определению рейтинга.
Собственную кредитоспособность компании Fitch оценивает на уровне «b». Эту оценку сдерживают короткая история регулирования в стране и его ограниченная прозрачность, риски, связанные с объемами передачи и контрагентами, а также слабая финансовая гибкость.
В пользу компании говорят ее монопольное положение в передаче электроэнергии, реформы в отрасли, включая выделение торгового бизнеса, и прогнозируемая высокая прибыльность. Агентство допускает повышение оценки по мере накопления истории справедливого регулирования.
После создания единого закупщика в 2024 году НЭСУ постепенно выделила убыточную торговую деятельность. По оценке Fitch, это повысило прибыльность компании и снизило волатильность денежных потоков.
Правительство планирует с 2027 года полностью перейти к тарифам, основанным на регулируемой базе активов. Отдельные элементы новой системы внедрены при пересмотре тарифов в августе 2026 года. После трех повышений в 2025–2026 годах тариф НЭСУ на передачу электроэнергии в августе 2026 года был вдвое выше уровня 2024 года.
Сама компания ожидает, что с 2027 года тарифы будут ежегодно индексироваться примерно на 5%. Fitch в своих расчетах закладывает рост тарифа около 11% в 2027 году и близкий к 5% с 2028 года.
Вместе с тем агентство указывает на ограничения регулирования. Компания работает в рамках краткосрочных тарифных решений, а защита от падения объемов, справедливая доходность инвестиций и реакция регулятора на инфляцию или ослабление сума пока полностью не проверены.
Среди рисков Fitch также называет возможное вмешательство в тарифы по политическим или социальным причинам и отсутствие независимого регулятора.
Ключевой контрагент НЭСУ — единый закупщик — лишь передает средства по цепочке. Поэтому компания зависит от платежной дисциплины конечных потребителей. Она также зависит от непрозрачного механизма распределения платежей между участниками рынка, на который сама влиять не может.
Из-за износа инфраструктуры и роста спроса на электроэнергию компании предстоят крупные инвестиции. Бизнес-план предусматривает капитальные вложения в размере 1,5 млрд. долларов в 2026–2030 годах. Средства пойдут на подключение новых генерирующих мощностей, повышение надежности и цифровизацию сетей, а также развитие магистральных высоковольтных линий.
Большинство проектов требуют одобрения правительства и наличия финансирования. Около половины программы должны профинансировать многосторонние финансовые институты, остальное — частно-государственное партнерство и собственные средства компании.
Fitch прогнозирует, что свободный денежный поток компании в 2026–2030 годах будет отрицательным и составит в среднем около 1 трлн сумов (80 млн долларов) в год. EBITDA, по оценке агентства, составит в среднем 3,5 трлн сумов (280 млн долларов) в год, капитальные затраты — 3,7 трлн сумов (295 млн долларов). Выплата дивидендов в прогнозе не предусмотрена. Долговая нагрузка по показателю FFO, по прогнозу, снизится примерно до 4x в среднем в 2026–2029 годах с 6,7x в 2025 году.
Около 90% долга компании на конец 2025 года номинировано в иностранной валюте, тогда как выручка она получает в сумах. Инструменты хеджирования в Узбекистане ограничены. Однако Fitch ожидает умеренного ослабления сума к доллару — в среднем на 2% в год, что ограничивает влияние валютного риска на прогнозы.
Готовность государства поддерживать компанию агентство оценивает высоко. Государство полностью контролирует НЭСУ, утверждает ее стратегию и инвестиционные планы и устанавливает тарифы. В 2024–2025 годах компания безвозмездно получила от других госпредприятий сетевые активы стоимостью около 400 млн долларов.
Fitch также учитывает роль НЭСУ как естественной монополии, стратегическое значение ее проектов для развития возобновляемой энергетики и частно-государственного партнерства. На компании работают около 9 тыс. человек.
На конец июня 2026 года денежные средства НЭСУ составляли 481 млрд сумов (40 млн долларов) при краткосрочном долге 546 млрд сумов (46 млн долларов). Погашения перед несвязанными сторонами в 2027–2029 годах составят около 500 млрд сумов (40 млн долларов) в год.
Отрицательный денежный поток компания планирует покрывать новыми банковскими кредитами. В 2026 году НЭСУ рассчитывает получить 145 млн. долларов по гарантированным кредитным линиям международных банков. Правительство также подписало с Азиатским банком развития инвестиционный кредит на 200 млн. долларов, средства которого будут переданы компании.
Рейтинг может быть понижен, если прогноз по суверенному рейтингу будет изменен на «Стабильный» или сам суверенный рейтинг будет понижен.
Другим поводом станет снижение доли гарантированного долга ниже 75%. Повышение возможно вслед за повышением суверенного рейтинга при условии, что государство продолжит гарантировать более 75% долга компании.
