Ташкент, Узбекистан (UzDaily.uz) -- Fitch Ratings подтвердило долгосрочный рейтинг дефолта эмитента («РДЭ») Узбекистана в иностранной валюте на уровне «BB-» со «Стабильным» прогнозом.

Рейтинги Узбекистана учитывают, с одной стороны, хороший суверенный баланс, низкий государственный долг, а также историю высокого роста относительно рейтингуемых сопоставимых эмитентов и, с другой стороны, высокую зависимость от сырьевого сектора, высокую инфляцию и структурные недостатки в плане низкого ВВП на душу населения и слабых уровней институциональной среды и качества управления относительно рейтингуемых сопоставимых стран.

Устойчивость рейтингов Узбекистана к влиянию глобальной пандемии отражает хорошие внешние и фискальные буферные резервы у государства, доступ к внешнему финансированию и диверсифицированную экспортную базу по сырьевым товарам.

Высокие цены на золото были благоприятным фактором для экспорта, государственных финансов и международных резервов. Сильные фискальный и внешний балансы сглаживают риски, связанные со значительным дефицитом счета текущих операций (который, как ожидает Fitch, сохранится), и продолжающееся увеличение показателя долга у государства.

Мы ожидаем, что Узбекистан будет в числе немногих стран, которым удастся избежать сокращения экономики в 2020 г. После снижения до 0,2% в 1 пол. 2020 г., по нашим прогнозам, рост составит 0,5% в 2020 г., что будет отражать ослабление потребления домохозяйств и инвестиций, отчасти ввиду мер по сдерживанию пандемии COVID-19, и более низкий внешний спрос. Фискальные и монетарные антикризисные меры, резкое увеличение цен на золото и меньшее, чем ожидалось, сокращение переводов частных лиц подкрепляют экономическую активность.

Согласно нашему базовому сценарию, рост ускорится до 5% в 2021 г. и 5,5% в 2022 г. Бюджетная консолидация будет постепенной, и проводимая фискальная политика продолжит поддерживать инвестиции и потребление по мере восстановления у ключевых торговых партнеров. Молодой возраст населения Узбекистана, высокий уровень инвестиций и реформы, направленные на устранение ограничений и дисбалансов, подкрепляют благоприятные перспективы роста на период после кризиса.

Вероятность роста рисков для наших прогнозов на 2020-2021 гг. сохраняется с учетом неопределенности в отношении продолжительности глобальной пандемии и возможности возврата к более жестким мерам по сдерживанию пандемии в Узбекистане или у его торговых партнеров.

Влияние пандемии и более значительные меры в рамках фискальной политики, чем ожидалось на момент нашего предыдущего пересмотра в апреле, обусловят общий бюджетный дефицит в 7,9% от ВВП, на уровне прогнозируемой медианы для «BB» в 7,8%. 

Дефицит консолидированного бюджета (бюджет расширенного правительства плюс Фонд реконструкции и развития Республики Узбекистан («ФРРУ») (операции, а также расходы, финансируемые за счет внешних источников)) вырастет до 5,7% от ВВП, что будет отражать более низкие, чем заложено в бюджет, налоговые поступления (приблизительно - 2 п.п. от ВВП, из которых 0,4 п.п. приходятся на предоставление налоговых льгот) и дополнительные расходы через Антикризисный фонд (2,3% от ВВП). 

Чистое (директивное) кредитование сократится меньше, чем ожидалось, до 2,2% от ВВП (3,3% в 2019 г.), что отражает обмен кредита на собственный капитал для государственной нефтяной компании (2,9% от ВВП). 

По прогнозам Fitch, суммарный дефицит постепенно сократится до 5% от ВВП (консолидированный до 4,6%) в 2021 г. и до 4,4% (консолидированный до 4%) в 2022 г., по мере того как рост доходов будет частично покрывать осуществление планов правительства по поддержке восстановления посредством социальных расходов и инвестиций. Хотя согласно бюджету в 2020 г. должен был обеспечиваться баланс между притоком и оттоком средств ФРРУ, фонд, вероятно, предоставит дополнительное финансирование по инвестиционным проектам, и баланс будет достигнут только к 2022 г. 

Fitch полагает, что сокращение масштаба директивного кредитования и отрицательный разрыв между фактическим и потенциальным объемом производства сглаживают краткосрочные риски для макроэкономической стабильности. 

По прогнозам Fitch, государственный долг достигнет 36% от ВВП (включая внешние гарантии на уровне 11,2% от ВВП) в 2020 г., что представляет собой повышение по сравнению с 28,6% (включая внешние гарантии на уровне 8,7%) в 2019 г. 

По прогнозам Fitch, долг расширенного правительства у Узбекистана будет на уровне 42% от ВВП в 2022 г., что по-прежнему ниже прогноза для медианы «BB» в 57%. В то же время показатель долга удвоится по сравнению с 2018 г., что указывает на быстрые темпы заимствований даже до кризиса, вызванного COVID-19. 

Долговая нагрузка также подвержена влиянию снижения обменного курса, поскольку почти весь долг номинирован в иностранной валюте, что обуславливает тесную связь между макроэкономической стабильностью и устойчивостью к долговой нагрузке. Некоторые сглаживающие факторы включают структуру государственного долга в плане сроков погашения и стоимости и сохранение доступа к финансированию от международных финансовых организаций, о чем свидетельствует оперативное финансирование, предоставленное Международным валютным фондом, Азиатским банком развития и Всемирным банком для поддержания антикризисных мер. 

Годовые лимиты по привлечению внешних заимствований и планы правительства по введению предельного уровня долга в 50% от ВВП (по государственным и гарантированным государством обязательствам) направлены на снижение темпов аккумулирования долга. Кроме того, государство имеет значительный запас денежных средств (27% от ВВП), включая государственные депозиты на уровне в 8% от ВВП и ликвидные активы ФРРУ (10,9 млрд. долл.). 

Более высокие цены на золото сгладили влияние кризиса на внешние финансы. По прогнозам Fitch, международные резервы достигнут 33,4 млрд. долл. (15,4 мес. от текущих платежей в иностранной валюте (CXP)) к концу 2020 г. Золото в настоящее время составляет 54% от валовых международных резервов, в то время как на денежные средства ФРРУ приходится еще 32%. 

Fitch ожидает, что по мере восстановления импортного спроса покрытие международными резервами сократится, но оно попрежнему будет более чем в два раза превышать прогнозную медиану для «BB» в 2021- 2022 гг. (в среднем 4,8 месяцев от CXP). 

Чистые иностранные активы государства достигнут 22,8% от ВВП в 2020 г., что по-прежнему является сильным показателем относительно сопоставимых стран с рейтингами в категории «BB», но Fitch ожидает, что эта позиция ухудшится в 2021-2022 гг. ввиду увеличения внешних заимствований. 

Дефицит счета текущих операций увеличится до 6,3% от ВВП в 2020 г., что почти в два раза выше прогнозируемой медианы для «BB» в 3,2%. Увеличение экспорта золота (56% от общего объема) лишь частично компенсировало снижение других видов экспорта и переводов частных лиц, при этом импорт товаров и услуг существенно сократился (-19% к аналогичному периоду предыдущего года в январе-августе). По нашим прогнозам, дефицит счета текущих операций увеличится до 7,9% от ВВП в 2021 г. и 7,3% в 2022 г., что существенно выше, чем у сопоставимых эмитентов с рейтингами в категории «BB», поскольку восстановление импортного спроса будет опережать восстановление экспортного спроса. 

Позиция внешнего нетто-кредитора у Узбекистана прогнозируется на уровне 36% от ВВП в 2020 г., что существенно сильнее, чем у сопоставимых эмитентов (чистый долг в 24%), но внешние обязательства быстро увеличиваются не только за счет государственных заимствований, но и ввиду более высокого внешнего долга банковского сектора. 

По нашим прогнозам, чистые прямые иностранные инвестиции сократятся почти вдвое, до 2,1% от ВВП в 2020 г. (3,9% в 2019 г.), в среднем будут составлять 3,1% в 2021-2022 г. и будут направлены в такие энергетические секторы, как добыча углеводородов и возобновляемая энергетика. Инфляционное давление снизилось, что отражает более слабый внутренний спрос и откладывание увеличения коммунальных тарифов. Центральный банк Республики Узбекистан («ЦБУ») проводит достаточно жесткую политику с момента сокращения ставки рефинансирования на 200 б.п. до 14%, и мы ожидаем, что монетарная политика останется консервативной в рамках перехода к инфляционному таргетированию. 

В сочетании с умеренным снижением обменного курса это приведет к постепенному уменьшению среднего уровня инфляции до 9,8% в 2022 г. по сравнению с 13,4% в 2020 г., что в два раза выше медианы для «BB». Монетарная политика приносит определенные результаты, поскольку ставка ЦБУ теперь определяет нижний порог для ставок по льготным кредитам, которые будут иметь ставки, ближе к рыночным в 2021 г. 

Вместе с тем монетарная политика сдерживается высокими инфляционными ожиданиями, финансовой долларизацией, узкими рынками капитала и по-прежнему существенным объемом кредитов на льготных условиях, которые составляют 20% от всех кредитов (хотя их доля сократилась по сравнению с 58% в 2019 г.). 

Банковский сектор сохраняет стабильность при поддержке, обеспечиваемой мерами со стороны ЦБУ, включая взносы ликвидности. Уровни капитализации (показатель достаточности капитала в 19,4% на конец августа) остаются выше регулятивных требований после существенного увеличения капитала в 2019 г. Хотя неработающие кредиты остаются на низком уровне (2,4% в июле), качество активов, вероятно, ухудшится ввиду более слабых макроэкономических перспектив и сохранения рисков по компаниям в государственной собственности и валютных рисков. 

Используемый Fitch макропруденциальный индикатор на уровне 2 указывает на умеренную уязвимость ввиду быстрого роста кредитования. После высокого роста в 2018-2019 гг. более низкий спрос и более строгое директивное кредитование обусловят более умеренный общий рост кредитования. 

Президентские выборы намечены на 2021 г., и в своем базовом сценарии Fitch исходит из того, что Президент Мирзиёев выставит свою кандидатуру и будет избран на новый срок. Fitch также считает, что правительство по-прежнему нацелено на реализацию начатой в 2017 г. программы реформ, направленных на улучшение макроэкономической стабильности и перспектив роста, снижение роли государства в экономике, а также на устранение недостатков в плане институциональной среды и качества управления. 

Власти наметили стратегию реформ в банковском секторе, чтобы укрепить качество управления, улучшить финансовое посредничество и снизить долю государственного сектора в суммарных банковских активах, сократив количество банков в госсобственности до трех к 2025 г. Власти также намерены двигаться вперед с планами приватизации на 2020-2021 гг. для некоторых компаний в госсобственности, при этом продолжая продвигать улучшения стандартов отчетности и корпоративного управления в стратегических секторах. 

Экологические, социальные и управленческие факторы (ESG) – качество управления: Узбекистан имеет скоринговые баллы релевантности ESG «5» по параметрам «Политическая стабильность и политические права» и «Верховенство закона, качество институтов и регулирования и контроль над коррупцией», как и в случае других суверенных эмитентов. Эти скоринговые баллы отражают высокий вес Индикаторов качества управления Всемирного банка в суверенной рейтинговой модели агентства. 

Узбекистан имеет низкую позицию в рэнкинге по Индикаторам качества управления Всемирного банка в 19-ом процентиле, что отражает слабую оценку прав участия в политическом процессе и институционального потенциала, неравномерное применение принципа верховенства закона и высокий уровень коррупции.

Основные факторы, которые в отдельности или вместе могут привести к позитивному рейтинговому действию/повышению рейтинга: - Макроэкономика: поддержание высокого экономического роста, что сократило бы разрыв с сопоставимыми эмитентами по ВВП на душу населения без создания макроэкономических дисбалансов.

 - Структурные факторы: существенное улучшение стандартов управления, включая верховенство закона, право голоса и подотчетность, качество регулирования и контроль над коррупцией.

 - Внешние и государственные финансы: существенное укрепление фискального и внешнего балансов государства, например благодаря устойчиво высоким экспортным ценам на сырьевые товары и незапланированным доходам. 

Основные факторы, которые в отдельности или вместе могут привести к негативному рейтинговому действию/понижению рейтинга: 

- Государственные финансы: более существенное ухудшение среднесрочных перспектив для государственных финансов, например, ввиду слабого роста, заметного ухудшения отношения государственного долга к ВВП или снижения фискальных буферных резервов у государства, что может привести к отмене +1 уровня за качественные факторы по параметру государственные финансы. 

- Внешние финансы: быстрое ослабление внешних финансов, например ввиду продолжительного увеличения дефицита счета текущих операций, обусловленного быстрым ростом кредитования, существенным сокращением валютных резервов или быстрым увеличением внешних обязательств.