Ташкент, Узбекистан (UzDaily.uz) -- Fitch Ratings присвоило ожидаемый приоритетный необеспеченный рейтинг «BB-(EXP)» облигациям, номинированным в долларах США, которые будут выпущены АО Узбекнефтегаз («BB-»/прогноз «Стабильный»). Рейтинг возвратности активов – «RR4».

Планируемые облигации будут выпущены напрямую Узбекнефтегазом, на который приходится основная часть EBITDA консолидированной группы. Поступления будут направлены на погашение долга и общекорпоративные цели. Финальный рейтинг будет присвоен облигациям после получения окончательной документации, которая должна в основном соответствовать предоставленной ранее информации. 

Рейтинг Узбекнефтегаза находится на одном уровне с рейтингом материнской структуры, Узбекистана («BB-»/прогноз «Стабильный»).

Узбекнефтегаз является интегрированным производителем природного газа и жидких углеводородов, находится в 100-процентной госсобственности и имеет сильные связи с государством.

«Мы оцениваем кредитоспособность компании на самостоятельной основе на уровне «b+», что отражает средний размер компании и низкий уровень затрат, а также достаточно высокий (хотя и снижающийся) леверидж, регулируемые внутренние цены на газ и сдерживающие факторы, связанные с общей операционной средой в Узбекистане», - отмечает агентство. 

Агентство рейтингует планируемые приоритетные необеспеченные облигации с использованием общего подхода к эмитентам с рейтингами категории «BB», который отражает относительный рэнкинг инструмента в структуре капитала согласно нашей методологии присвоения рейтингов возвратности активов и рейтингов инструментов корпоративных эмитентов. Хотя Узбекнефтегаз имеет значительный объем долга с более высокой приоритетностью (главным образом долг на уровне двух операционных компаний и обеспеченный долг на уровне Узбекнефтегаза), компания имеет умеренный леверидж и планирует фокусироваться на привлечении необеспеченного долга в будущем. Рейтинг возвратности активов – «RR4». 

Как следствие, ожидаемый приоритетный необеспеченный рейтинг находится на одном уровне с РДЭ компании. Поддержка – оценка «очень сильный уровень»: рейтинг Узбекнефтегаза находится на одном уровне с рейтингом Узбекистана ввиду сильных связей согласно методологии агентства по рейтингованию компаний, связанных с государством. Фактор статуса, собственности и контроля оценивается агентством как «сильный уровень», поскольку государство является единственным акционером Узбекнефтегаза, но может продать около четверти компании. 

«Мы оцениваем фактор истории предоставления поддержки как «очень сильный уровень», поскольку на конец 2020 г. приблизительно 80% консолидированного долга компании имело гарантию от государства. Мы ожидаем, что размещение новых приоритетных необеспеченных облигаций приведет к умеренному сокращению доли долга с гарантией от государства. Прочие формы поддержки включают конвертацию долга компании в размере 1,7 млрд. долл. перед фондом национального благосостояния Узбекистана и дивидендов, подлежащих выплате, в 2020 г. в капитал, снижение налогов и либерализацию цен на нефтепродукты компании», - отмечает агентство. 

Фактор социально-политических последствий в случае дефолта Узбекнефтегаза оценивается агентством как «очень сильный уровень», поскольку компания фокусируется на поставках газа и жидких углеводородов энергетическим и промышленным компаниям и частному сектору в стране и не экспортирует газ. Узбекистан использует газ для производства электроэнергии, отопления и как топливо для автомобилей. Узбекнефтегаз является одной из крупнейших компаний и одним из крупнейших работодателей в Узбекистане. 

Фактор финансовых последствий в случае дефолта оценивается агентством как «сильный уровень», поскольку Узбекнефтегаз является крупным заемщиком и, как следствие, рассматривается как квазигосударственный эмитент, но долг компании существенно меньше, чем у государства.

 Рост EBITDA приведет к снижению левериджа: кредитоспособность Узбекнефтегаза на самостоятельной основе «b+» отражает, с одной стороны, средний размер компании, регулируемые цены на газ, очень низкие затраты, связанные с добычей, а также интеграцию в сегменты химической продукции и переработки и, с другой стороны, высокий на текущий момент леверидж и слабую операционную среду в стране. 

«По нашим оценкам, успешное завершение крупных проектов компании, таких как завод по производству синтетического жидкого топлива и расширение деятельности на Шуртанском газохимическом комплексе (ГХК), увеличит EBITDA более чем вполовину и обусловит снижение чистого левериджа по денежным средствам от операционной деятельности (FFO) до 3,5x на конец 2022 г. с 4,4x на конец 2020 г.», - отмечает Fitch Ratings.

На конец 2020 г. Узбекнефтегаз имел гарантии на сумму 11 трлн. сумов (1,1 млрд. долл.), выданные в основном бывшей дочерней структуре, АО Узтрансгаз, для осуществления закупок газа. Fitch Ratings рассматривает эти обязательства как часть обязательств в рамках прежней структуры группы. Узбекнефтегаз передал государству свою долю в Узтрансгазе в 2019 г. 

Согласно информации, полученной от Узбекнефтегаза, какие-либо обязательства Узтрансгаза с наступающими сроками будут покрываться при помощи государства без регресса на Узбекнефтегаз. Fitch Ratings не добавляет эти гарантии к суммарному долгу Узбекнефтегаза, но, если эти гарантии были бы добавлены к суммарному долгу, дополнительное влияние на чистый леверидж по FFO составило бы около 1,3x в 2020 г. 

На компанию оказала позитивное влияние отмена в 2020 году регулирования цен на газоконденсат, нефть и нефтепродукты, что отражалось в увеличении выручки. Правительство Узбекистана планирует провести либерализацию цен на природный газ, основной продукт компании, и сжиженный углеводородный газ (СУГ) в 2022 г., что может повысить прибыльность компании при условии, что собираемость дебиторской задолженности не ухудшится. 

Мы не включаем более высокие цены на газ и СУГ в наш рейтинговый сценарий, поскольку сроки этой реформы являются неопределенными. Средний размер добывающего сегмента: основная часть EBITDA у Узбекнефтегаза приходится на добывающий сегмент (82% в 2020 г.). Объем консолидированной добычи углеводородов составил 552 тыс. барр. нефтяного эквивалента в сутки в 2020 г., что сопоставимо с Wintershall Dea AG («BBB»/прогноз «Стабильный») или ПАО Татнефть («BBB-»/прогноз «Стабильный»)», - отмечает агентство. 

На сырой природный газ приходилось 99% от добычи компании, и из него в сутки производилось около 33 тыс. б.н.э. газоконденсата и СУГ. Согласно системе оценки запасов углеводородов, кратность доказанных запасов (1P) составляла 12 лет на конец 2020 г., что является умеренным уровнем. Низкая EBITDA в добывающем сегменте: EBITDA в добывающем сегменте у компании в расчете на б.н.э. составляла 3 долл./б.н.э. в 2020 г. (что является одним из самых низких показателей среди сопоставимых компаний), поскольку внутренние регулируемые цены на газ поддерживаются на низком уровне с целью субсидирования экономики страны. Вместе с тем EBITDA компании в 2020 г. составила 1 млрд. долл. ввиду очень низкой себестоимости добычи и значительного объема производства. Проекты по производству продукции более высокого передела: Узбекнефтегаз планирует запустить крупный завод по производству синтетического жидкого топлива из природного газа в краткосрочной перспективе и завершить расширение Шуртанского ГХК в ближайшие годы. Приблизительно 60% консолидированного долга Узбекнефтегаза на конец 2020 г. было привлечено на уровне завода по производству синтетического жидкого топлива. Этот завод должен перерабатывать дешевый газ в дорогостоящие дизельное топливо, нафту и авиационное топливо, что, по оценкам Fitch, должно увеличить годовую EBITDA Узбекнефтегаза приблизительно на 0,4 млрд. долл. Кроме того, расширение деятельности на Шуртанском ГХК может обеспечить 0,2 млрд. долл. в год за счет использования нафты и СУГ для производства полиэтилена и полипропилена. 

Узбекнефтегаз получает основную часть выручки от продаж газа, которые основаны на регулируемых ценах, индексируемых по ставке, близкой к инфляции, в то время как долг компании номинирован в долларах США, евро и китайских юанях. Цены на нефтепродукты и нефтехимическую продукцию Узбекнефтегаза учитывают актуальные международные цены и обменный курс. Мы рассматриваем возможную либерализацию цен на газ и запуск завода по производству жидкого синтетического топлива как позитивные моменты с точки зрения сокращения валютного долга.