Ташкент, Узбекистан (UzDaily.uz) -- Fitch Ratings повысило долгосрочный рейтинг дефолта эмитента («РДЭ») узбекистанской гидрогенерирующей монопольной компании АО Узбекгидроэнерго с уровня «В+» до «BB-». Прогноз по рейтингу – «Стабильный». 

Повышение рейтинга следует за сохранением гарантии государства по 100% долга Узбекгидроэнерго и учитывает отсутствие планов по размещению негарантированных еврооблигаций в ближайшем будущем. 

«Как следствие, мы уравниваем рейтинги компании с суверенными, поскольку гарантия по долгу является определяющим фактором согласно методологии агентства по рейтингованию компаний, связанных с государством. Снижение объема гарантированного государством долга до менее 75% от суммарного долга компании обусловило бы разницу между рейтингом компании и рейтингом государства в одну ступень», - отмечает агентство.

«В отсутствие такого определяющего фактора Fitch рейтинговало бы Узбекгидроэнерго на основе подхода «сверху-вниз» с нотчингом вниз в одну ступень относительно рейтинга Узбекистана («BB-»/прогноз «Стабильный») согласно указанной выше методологии. Это отражает оценку агентством связей компании с конечным акционером, Узбекистаном, и ее кредитоспособность на самостоятельной основе, которую мы оцениваем на уровне «b», - подчеркивает Fitch Ratings.

Узбекгидроэнерго планирует продолжать финансирование своих интенсивных капвложений в размере около 2 млрд. долл. (21 трлн. сумов) в 2020-2030 гг. в значительной мере за счет кредитов в основном от международных финансовых организаций, а не путем размещения негарантированных облигаций, как мы ожидали ранее. 

Государство продолжит предоставлять гарантии в отношении строительства крупных гидроэлектростанций компании, включая Пскемскую ГЭС (400 МВт, соответствующий указ Президента подписан 4 октября 2021 г.) и Муллалакскую ГЭС (150 МВт), которые будут введены в эксплуатацию в 2025-2026 гг. 

По ожиданиям менеджмента, доля долга, гарантируемого государством, будет оставаться на уровне выше 90% в 2021-2026 гг. Сильные связи с государством: с 2020 г. Узбекгидроэнерго находится в 100- процентной собственности Министерства финансов Узбекистана. 

Fitch расценивает фактор статуса, собственности и контроля как «сильный уровень» (в значительной мере ввиду 100-процентной собственности государства, включения компании в перечень стратегически значимых предприятий для государства) и фактор истории предоставления поддержки как «очень сильный уровень» ввиду гарантии от государства по 100% долга компании. Государственная поддержка включает освобождение от уплаты налогов до 2022 г.

Оценка факторов социально-политических и финансовых последствий в случае дефолта «умеренный уровень»: фактор социально-политических последствий в случае дефолта компании имеет оценку «умеренный уровень», поскольку рыночная доля Узбекгидроэнерго в Узбекистане составляет всего 10% и предоставляемые компанией услуги могут быть замещены лишь с временными перебоями, а проекты развития компании могут быть отложены. 

Фактор финансовых последствий в случае дефолта также имеет оценку «умеренный уровень», поскольку дефолт не должен оказать существенное влияние на доступность и стоимость финансирования для государства и других государственных компаний с учетом размера и недиверсифицированной базы фондирования компании. Развивающееся регулирование: по нашим ожиданиям, увеличение тарифов в среднем будет выражено двузначными числами в 2021-2024 гг. В то же время рост тарифов может сдерживаться социальными факторами, как это было в 2021 г., когда тарифы не индексировались в рамках мер поддержки государства в связи с Covid-19. 

Менеджмент также ожидает гладкий переход к либерализации цен с 2025 г., что не учитывается в нашем рейтинговом сценарии. Кредитоспособность на самостоятельной основе «b»: кредитоспособность Узбекгидроэнерго на самостоятельной основе «b» отражает средний размер компании и низкие затраты, а также развивающуюся регулятивную среду в Узбекистане и сдерживающие факторы, связанные с общей операционной средой в стране. 

Кроме того, кредитоспособность компании на самостоятельной основе учитывает вероятное ухудшение ее финансового профиля ввиду ожидаемого увеличения капрасходов, финансируемых за счет заимствований. 

Капвложения обусловливают увеличение левериджа: мы полагаем, что осуществление агрессивной инвестиционной программы Узбекгидроэнерго, которая в значительной мере будет финансироваться за счет заемных средств, обусловит существенное ухудшение показателей кредитоспособности компании. 

По ожиданиям Fitch, валовый леверидж по денежным средствам от операционной деятельности (FFO) ухудшится в среднем до 4,7x в 2021-2024 гг. (по сравнению с 2,9x в 2020 г.) согласно консервативным допущениям агентства. В то же время компания имеет некоторую гибкость в плане капрасходов и может отложить ряд проектов в случае недостаточного финансирования или риска ухудшения левериджа сверх приемлемых уровней. 

Хороший бизнес-профиль: Узбекгидроэнерго является гидроэлектрогенерирующей компанией в 100-процентной собственности государства и имеет приоритет над компаниями тепловой генерации согласно порядку ранжирования и более низкий риск объемов.

Объемы производства зависят от уровней воды в реках, которые были низкими в 1 пол. 2020 г.-2021 г., как с учетом сезонности, так и в сравнении со средним за несколько лет уровнем. Мы ожидаем, что объемы производства у компании постепенно нормализуются начиная с 2021 г.

Узбекгидроэнерго ведет деятельность в более слабой операционной среде по сравнению с другими рейтингуемыми Fitch электроэнергетическими компаниями региона Европы, Ближнего Востока и Африки. 

Тарифы подвержены влиянию ограниченной истории развивающейся регулятивной среды в Узбекистане, что делает прибыль компании менее прогнозируемой по сравнению с другими сопоставимыми электроэнергетическими компаниями СНГ, такими как российское ПАО РусГидро («BBB»/прогноз «Стабильный», кредитоспособность на самостоятельной основе «bb+»), МКПАО Эн+ Груп («B+»/прогноз «Стабильный») и казахстанское АО СамрукЭнерго («BB»/прогноз «Позитивный», кредитоспособность на самостоятельной основе «b+»), которые осуществляют деятельность в соответствии с регулятивными режимами с более сформированной историей и имеют активы более высокого качества. 

Рейтинг Узбекгидроэнерго подкрепляется монопольной позицией компании в сегменте гидроэлектрогенерации в Узбекистане. В то время как финансовые показатели компании за 2019-2020 гг. были сильными относительно сопоставимых компаний, оценка кредитоспособности Узбекгидроэнерго на самостоятельной основе «b» отражает потенциальное давление на показатели кредитоспособности ввиду увеличения капрасходов. Финансовый профиль у Узбекгидроэнерго является более слабым, чем у Самрук-Энерго, Казахстанских коммунальных систем и РусГидро.